西班牙危機…慢動作的火車出軌

　　西班牙政府終於採取行動了：宣布接管Bankia銀行，並決定對銀行業注資。在西班牙經濟急劇萎縮和失業率飆升的情況下，政府紓困銀行業已無可避免，但這只解決一塊拼圖，如果沒有成長，連西班牙國家都將需要紓困。


　　西班牙信用榮景在2008年達到高峰，此後低廉的外部融資供應開始大幅減少。4年後，西班牙銀行業的資產品質持續滑落。銀行業今年將需要再注資1,000億-2,500億歐元，才能維持9%的第1類核心資本比率，即歐洲銀行監管局（EBA）的最低標準。此外，有人擔心西班牙銀行業支撐主權債券的能力和胃納，尤其是有主權債信可能遭降級和存款擠兌的顧慮。

　　理想情況是，西班牙銀行業紓困應立即實施，且採取從歐盟紓困基金直接挹注資本的形式。德國仍堅決反對這麼做，因為那意味放棄設定條件的鞭子、只剩下給西班牙貸款的胡蘿蔔。西班牙當局也抗拒這個選項，因為此舉將使歐盟納稅人形同接管西國銀行業。

　　因此西班牙銀行業紓困一直拖延至今仍未見行動，而最後銀行紓困的成本將強加在西班牙主權的資產負債表。


　　這麼大規模的紓困很可能把西班牙國家壓垮，如果國家沒被壓垮，西班牙的公共債務和外部債務部位也將高得無法承受。


　　為了在銀行注資後穩定公共債務水準，西班牙將必須提振公共財政，但這不僅不切實際，且自相矛盾。要達成目的所需的增稅和削減支出，將使衰退更深，導致基本收支惡化。

　　為了步上外部債務永續的道路，西班牙將需要大規模調整貿易平衡。在短期內，國內需求減緩可以很快改善貿易收支；但就中期看，西班牙只有找到平衡和可持續的成長，才能支應外國債務，這有賴實質的貶值，但除非歐元劇跌將不會發生。

　　任何密切追蹤歐元區情勢的人，對西班牙目前的困境會有似曾相識的感覺。銀行業的不確定性侵蝕投資人對西班牙的信心，與2009年和2010年的愛爾蘭如出一轍。西班牙撙節—衰退的反饋迴圈，則類似導致希臘和葡萄牙經濟萎縮的過程。

　　儘管已接受紓困國家出現明確的失敗跡象，歐洲似乎決定不改變在西班牙的計畫。但西班牙與受紓困國關鍵的不同點在於規模。如果希臘、葡萄牙和愛爾蘭出問題，歐盟負擔得起2度紓困；但西班牙這等規模的國家只容許擲1次骰子。

　　紓困方案可以為西班牙爭取一點時間，但時間只有用來創造經濟成長才有幫助。在經濟指標顯示西班牙進一步陷入衰退之際，要扭轉西國經濟表現將需要政策大改變：歐洲央行的寬鬆貨幣、弱勢歐元、核心國家的財政刺激、周邊國家初期較寬鬆的撙節措施、更多國際防火牆和債務共同化。

　　西班牙要有快樂結局唯一的方法是，布魯塞爾、法蘭克福和其他歐洲首都採取迅速行動，但這不太可能發生。歐元區周邊國家和西班牙的危機看起來像慢動作的火車出軌。

  Nouriel Roubini

紐約大學史登商學院教授